Luis Caputo ve su oportunidad ante un FMI más flexible

Ni en sus sueños más alocados, Luis Caputo podía haber imaginado una previa más favorable para la asamblea anual del Fondo Monetario Internacional (FMI). 

Primero, se dio el alejamiento de Rodrigo Valdés, el líder del sector más duro contra Argentina, que venía insistiendo con la necesidad de una devaluación. Después, se anunció el recorte de los sobrecargos para países muy endeudados, un reclamo que había sido liderado por Argentina, y que implicará un ahorro de u$s3.200 millones. Y ahora, un sugestivo reporte suaviza la dureza histórica del FMI en cuanto al uso de las reservas para intervenir en el mercado cambiario -un clásico motivo de pelea entre los funcionarios argentinos y el staff del Fondo-.

En otras palabras, un «timing» impecable para Toto, que la semana próxima en Washington se verá nuevamente las caras con Kristalina Georgieva y Gita Gopinath. La asamblea coincide, además, con el reinicio de las conversaciones para un nuevo acuerdo entre Argentina y el Fondo.

La ambición del gobierno es que -como quedó insinuado en el proyecto de ley de presupuesto 2025– durante el año próximo «los flujos financieros con los organismos internacionales resulten nuevamente positivos». En otras palabras, los desembolsos que el Fondo envíe a Argentina sean mayores a los pagos de cancelación por la deuda vigente.

El calendario indica que el año próximo, entre la deuda con el FMI y otros organismos internacionales, Argentina deberá cancelar unos u$s7.000 millones.

Y el principal obstáculo para llegar a un acuerdo -sobre todo, si ese acuerdo implica liberar más dólares para el BCRA- siempre ha girado en torno a la política cambiaria. 

Antecedentes con un FMI más exigente

En los otros temas que suelen preocuparle al Fondo, de hecho, hay sobrecumplimiento. El compromiso fiscal de Javier Milei ha superado la exigencia de reducción del gasto -al punto que el propio FMI advirtió que había que cuidar que no provocara problemas sociales-, y la agenda de reformas estructurales está en marcha.

En contraste, el tema cambiario ha estado en el centro de las divergencias, por varios puntos. Para empezar, la preferencia ideológica del FMI hacia los sistemas de libre flotación, algo con lo cual Caputo -en una curiosa coincidencia con el kirchnerismo- ha manifestado una marcada desconfianza, como argumentó en el recordado informe de la consultora Anker.

Además, porque el staff del Fondo se resiste a repetir la mala experiencia de 2018 -y que le terminó costando el puesto a varios funcionarios- tras haber concedido el mayor préstamo de la historia del organismo durante la gestión de Mauricio Macri.

En aquel momento, los funcionarios argentinos habían argumentado que Argentina es un caso diferente al resto, por su economía bimonetaria, y que una suba del dólar no resolvería los problemas porque sería rápidamente neutralizada por un pico inflacionario.

El FMI bajo la dirección de la francesa Christine Lagarde compró el argumento y en pocas semanas se esfumaron miles de millones de dólares sin que se pudiera evitar una sucesión de derrotas contra el mercado. Cuando se pidió la ayuda al Fondo, en mayo de 2018, el dólar había saltado a $23, y en menos de un mes ya estaba en $29 a pesar de las ventas que había realizado Federico Sturzenegger, que renunció el 14 de junio.

Su sucesor, Toto Caputo, intentó un sistema de subastas diarias, que le permitió un respiro de un mes y medio, pero a mediados de agosto la cotización saltó de $28 a $30 e inició una escalada que llegó hasta los $40 por dólar a fin de mes. Cuando en medio de una pelea con el FMI Caputo renunció, el 25 de septiembre, el dólar ya cotizaba a $42.

A esa altura, el FMI había desembolsado u$s15.000 millones sin que Argentina pudiera cumplir las metas macroeconómicas comprometidas, y con un fracaso total en la defensa del tipo de cambio. De todas formas, ya con Guido Sandleris en el BCRA y un nuevo sistema cambiario de bandas de flotación, el Fondo liberó desembolsos adicionales por u$s19.000 millones.

El FMI más flexible beneficia las intenciones de Luis Caputo

Todo indicaba que, con semejantes antecedentes, el FMI no volvería a mostrar disposición al uso de reservas para estabilizar la economía. Sin embargo, otra vez los vientos cambiaron. El estudio que dio a conocer Gita Gopinath -dándole así un aval oficial a un paper académico- explica las ventajas que, en determinadas ocasiones, supone el intervencionismo gubernamental en el mercado cambiario.

No es, por cierto, un aval a regímenes como el cepo, sino que hace referencia a países con relativa libertad cambiaria. Pero admite que en situaciones de crisis de liquidez, o ante un cambio repentino del contexto internacional que genere una fuga de capitales, se justificaba que los bancos centrales salieran a vender dólares para evitar males mayores.

Las situaciones que describe el trabajo de los economistas Basu, Das, Harrison y Nier se asemejan a la de 2018, porque refiere a la imprevisibilidad de que un cambio en la política de tasas del primer mundo desate un movimiento de capitales que provoque una súbita devaluación. Admiten, además, que en situaciones así puede generarse un rebrote inflacionario.

En definitiva, una rara coincidencia del Fondo con las críticas y advertencias clásicas que se hacen desde los sectores de la izquierda más propensos a las regulaciones.

Claro, la diferencia radica en que, para los economistas del FMI, las intervenciones cambiarias deben ser la excepción y no la regla. Y que, sobre todo, la condición para que no derive en crisis es que haya disciplina fiscal.

Esa es, justamente, la carta que Luis Caputo tiene ahora para mostrar: nueve meses consecutivos de superávit, más una ley de presupuesto con regla de déficit cero constituyen su gran argumento para reclamar, del otro lado, un poco de flexibilidad.

Por lo pronto, hay indicios de que el FMI unificará las dos revisiones pendientes del programa. Es decir, evaluará un semestre entero en vez de dos trimestres, y eso permitirá que Caputo eluda el «reprobado» en la difícil materia de acumulación de reservas.

Es algo que en el mercado financiero se interpreta como una aceptación al nuevo esquema de intervención sobre el mercado cambiario -la «fase 2» para absorber el sobrante monetario- cuya consecuencia es el sacrificio de los dólares del BCRA.

El FMI, entre el cepo y el déficit de dólares

Lo que falta ahora -la parte más difícil- es que el Fondo avale de hecho la continuidad del cepo cambiario durante todo 2025, que es lo que los funcionarios están insinuando que ocurrirá, por lo menos, hasta que se vote en las legislativas del año próximo.

Fue el tema que sobrevoló las jornadas financieras del Banco Central, en la que tanto los funcionarios como los economistas invitados admitieron que la economía argentina todavía está frágil y que, en palabras de Toto Caputo, «esta ansiedad por levantar los controles de cambios es un error y no vamos a cometerlo; los levantaremos cuando no cause estrés a la gente».

Hasta ahora, el mantenimiento del cepo había sido tolerado con resignación por el Fondo, que admitía que el levantamiento debería ser el eslabón final de una secuencia de estabilización de la economía. Pero estaba claro que una cosa era hacer la vista gorda en la retórica y otra muy diferente apoyar con dólares frescos.

Ahora, las nuevas señales del Fondo abren una nueva posibilidad para los negociadores argentinos. Después de todo, el propio documento elogiado por Gopinath les facilita los argumentos: con un refuerzo de las arcas del BCRA se podrá contar con fuerza de fuego como para garantizar que, en caso de una crisis causada por movimientos imprevistos de tasas de interés, Argentina no caiga nuevamente en una turbulencia cambiaria.

Las próximas semanas dejarán en claro qué tanto ha cambiado el punto de vista del FMI y si la apertura mental se traslada al plano de los dólares contantes y sonantes.

Queda, sin embargo, un punto en el que Toto Caputo debe extremar su capacidad persuasiva: el Fondo ha sido tradicionalmente alérgico a tolerar los déficits de cuenta corriente, y Argentina está mostrando una tendencia preocupante en ese sentido.

En pocos meses pasó de un superávit de u$s3.200 millones a un déficit de u$s3.160 millones. En el corto plazo, jugará a favor el ingreso de dólares por el blanqueo y las buenas perspectivas de exportación. Pero también hay factores en contra, como el aumento en la demanda de dólares por turismo.

En la nueva reunión de Washington, Caputo tendrá la oportunidad de argumentar que, esta vez, todo está alineado para que el Fondo abra su billetera y confíe en que Argentina use los dólares con criterio.